研报｜科技行情极致演绎，股债跷跷板效应边际减弱——资产配置周报20250831

【股票】本周美股科技板块表现分化、纳指震荡；A股寒武纪等科技龙头业绩超预期，增量资金抱团科技成长，上证在3800点上方高位震荡，两市日均成交金额环比放大4000亿至3万亿附近，融资余额持续上升突破2.2万亿。宽基指数多数上涨，万得全A上涨1.9%，科创50、创业板指涨幅均超7%。风格上，大盘成长占优，杠铃风格表现靠后。行业二八分化结构突出，通信大涨12.38%，有色、电子涨幅约6-7%，其余大部分行业周涨跌幅在正负1%左右。周三市场大幅调整后，高切低趋势明显；创业板经过放量大涨，日换手数据到达5%相对高位，场内分歧累积。港股表现继续相对逊色，恒生指数下跌1.03%，恒生科技上涨0.47%，高股息资产跑输科技成长风格。南向资金全周净买入204亿元，AH溢价大幅上升至127.51。7月中旬以来，港股表现明显落后于A股，既有外卖大战等对上市公司业绩的拖累，也受香港金管局收紧流动性的影响。截至本周末，A股上市公司完成了半年报披露，业绩表现亮眼的TMT板块在增量资金的助推下屡创新高。展望后市，九三阅兵或是情绪强度分界线，周五公布的美国8月非农就业数据将决定9月的降息预期和幅度。获利盘累积及重大事件扰动下，指数横盘震荡的概率较高，风险偏好或难进一步上行。预计场内仍将持续高切低，成长后排及低位的周期和消费板块或将阶段性表现占优。风格上，8月以来大盘大幅跑赢小盘，公募主题基金加速资金正反馈，大盘成长有望持续占优。

【固收】本周债市弱势震荡，收益率先上后下，曲线走陡。前半周债市情绪一度企稳，长端带动曲线小幅下行，尽管权益市场表现依然强势，但“股债跷跷板”效应有所减弱。进入后半周，债市反弹未能延续，由于市场缺乏更多做多逻辑，超长端收益率开始上行，得益于央行呵护跨月资金面，中短端表现相对稳定。当前债市对基本面定价边际钝化，跨月结束后资金面料将季节性转松，但风险资产行情仍对债市带来一定压制，预计债市短期内维持震荡格局。随着十债收益率逼近关键点位，可以适度逢高增配。

【商品】本周商品市场走势分化，南华商品指数微跌0.15%，贵金属、有色上涨，能化、农产品、工业品下跌。目前贵金属交易集中在美联储降息节奏预期以及美联储独立性等主线上，周内特朗普在社交媒体宣布解雇现任美联储理事库克，美联储降息预期升温，且据外媒报道，特朗普政府正考虑采取一系列措施增强对地区联邦储备银行的影响力，并加强对地方联储主席遴选程序的监督。如果特朗普撤换库克的决定获得法院支持，美联储独立性可能面临进一步挑战。在此背景下，货币属性突出的黄金等贵金属将获得新的利好支撑。截至8月29日，市场预期美联储9月累计降息25个基点的概率上涨至86.2%，重点关注即将公布的8月ISM制造业PMI、7月JOLTs职位空缺、8月非农就业数据，交易上维持逢低进多。黑色方面，钢材基本面“弱现实”压力显现，库存持续积累，供给端缺乏有效约束，北方限产影响有限，高炉铁水日产依然维持240万吨以上高位，需求端正处在由淡季向传统旺季过渡的阶段，随着降温以及阅兵结束，北方户外施工将恢复，终端需求有待验证。

数据来源：Wind资讯

8月27日，国家统计局公布7月工业企业利润数据。1-7月，全国规模以上工业企业实现利润总额40203.5亿元，同比下降1.7%，较1-6月的-1.8%有所改善，其中7月同比增速为-1.5%，降幅较6月收窄2.8个百分点，为连续两个月降幅收窄。

从量、价、利三因素看，7月工业生产量对利润的贡献有所减少，工业增加值同比增长5.7%，较6月回落1.1个百分点。7月PPI同比增速为-3.6%，与6月持平，环比下降0.2%，降幅收窄0.2个百分点，价格下行压力边际缓解。1-7月利润率为5.15%，与1-6月持平，是支撑利润边际修复的主要原因。利润率边际改善，主要受成本与政策双重驱动。一方面，由于国际油价企稳，上游成本端压力减少；另一方面，受“反内卷”政策影响，国内企业减少低价竞争，钢铁等中下游工业品价格企稳回升，使得工业企业利润率改善。

从行业结构看，7月上游行业利润同比增速为-12.7%（6月为-23.3%），中游行业利润同比增速为+8.2%（6月为-1.2%），下游行业利润同比增速为-7.5%（6月为11.1%），中上游行业利润明显改善，下游行业利润由正转负。可见现阶段“反内卷”政策对中上游利润有所提振，但在下游需求尚未好转的情况下，上游成本抬升对下游行业利润形成挤压。

7月工业企业营收同比增长1.1%、产成品存货同比增长2.4%，均延续下行趋势，表明“反内卷”政策背景下，企业趋向于主动去库。

整体而言，7月工业企业利润边际改善、结构分化，“反内卷”政策效果初步显现。往后看，工业企业利润的持续全面修复仍需政策加大力度提振下游需求。

从本周高频数据来看，经济景气度边际走弱，生产基本稳定，暑期消费持续降温，地产销售企稳。

生产：本周工业生产基本稳定，开工率涨跌互现。

消费：由于暑期进入尾声，本周出行、观影、旅游等服务消费持续降温。汽车、家电销售增速略有回落。

投资：本周地产销售环比上行，土地成交环比下行；基建高频数据持续偏弱。

价格：本周原油价格小幅上涨，黑色系微跌，金价持续反弹。国内猪肉价格下跌，蔬菜价格涨幅收窄，水果价格延续下行。