CFO大会 | 刘元春：走向新均衡的中国宏观经济

在第十八届中国CFO大会上，上海财经大学校长刘元春发表了题为“走向新均衡的中国宏观经济”的演讲，提出对中国当前经济形势的深入分析和见解。他强调了在全球和中国经济结构发生巨大变化的背景下，我们需要新的思路和框架来理解和把握中国经济的运行。

刘元春指出了中国经济面临的结构性变化和这些变化带来的挑战。随着先进生产力的快速发展，中国的产业结构正在发生显著变化。因此，理解中国经济的核心动力和发展路径变得尤为重要。他进一步分析了中国一季度经济数据的特点，特别是宏观数据与微观体感之间的偏离。他强调，这种偏离可能是常态，因为宏观数据和微观数据往往从不同角度反映经济状况。他还特别提到了中国GDP（国内生产总值）增长的结构性变化，即第二产业占比的增加和第三产业增长的放缓。他解释了第三产业增长放缓的原因，包括与房地产和金融行业的相关性。在谈到中国经济修复的着力点时，刘元春认为，虽然第二产业的修复力度较大，但第三产业的修复是经济修复的核心。他强调，投资和消费的增长速度虽然不均衡，但都是支撑中国经济增长的重要因素。他还特别提到了民间投资的恢复，认为这标志着除房地产以外的投资修复已经步入常态。

刘元春表示，目前一季度的贸易形势比预期要好，但同时面临着不小的冲击。这导致出口和进口在初期呈现强劲反弹后，3月份出现了回落，反映出全球贸易环境的复杂性和难以预测性。同时，他注意到全球经济已经实现“软着陆”，但美国的再工业化战略与中国低成本出口之间存在明显的碰撞。特别是中国新能源和“新三样”的出口增长速度达到了25%左右，引发了美国和欧盟的高度关注，表明国际贸易竞争和摩擦正在加剧。在分析消费者、企业和政府的财务状况时，刘元春强调了对短期收益和资产负债表变化的深入分析的重要性。他指出，虽然微观基础在逐步改善，但“结构效应”仍然显著，这意味着经济的全面恢复并非一蹴而就。居民可支配收入的增长速度高于GDP名义增长速度，这被称为国民收入的“超分配现象”。然而，居民财富在房地产和资本市场上面临“缩水”压力，导致消费支撑尚未完全显现，政府通过转移支付等政策加强消费端支持，但收入提升对消费的持续支撑作用仍需观察。此外，刘元春还分析了工业企业的利润和投资情况，他观察到工业企业利润和资产负债状况有所改善，但大规模扩张并未明显展开。非房地产类投资的增长则表明政府政策开始发力。然而，盈利和资产负债状况并未预示企业大规模投资的先行迹象。

在探讨中国宏观经济的新均衡之路时，刘元春提出了多个重要观点。一是从财政角度看，尽管短期内财政面临较大压力，但他认为随着新政策的实施，这种压力将有所缓解。他注意到，虽然一季度财政收入呈现负增长，但政府通过一系列政策调整，如提高专项债规模、扩大资本金范围、实施一揽子化债方案以及发行超长期特别国债等，有望缓解财政压力，并推动经济的持续复苏。二是先行参数的持续改善，表明中国经济在分化中依然维持着持续向好的态势。特别是国家统计局发布的中国制造业采购经理指数（PMI）在3月份回归向好态势，为市场带来了积极信号。此外，高频经济活动指数也显示经济处于改善的边缘，尽管短期内有波动，但整体趋势向好。在金融市场方面，刘元春注意到几个积极的变化。一是证券市场已经度过了一段困难时期，目前维持在稳定水平。二是人民币汇率相对稳定，在全球货币中表现出色。三是近期的融资成本下降很快，金融条件指数相对宽松，为企业提供了更加有利的融资环境。刘元春也指出，虽然融资成本整体下降，但大中小企业的融资成本存在显著差异。大型企业的融资成本已经相对较低，而小微企业的融资成本依然较高，这可能会加剧企业之间的不平等。因此，他认为在降低融资成本方面需要更加精准和系统的政策调整。

刘元春认为，尽管中国经济在多方面取得了显著成就，但风险与挑战依然并存，特别是在转型的关键时刻。刘元春特别强调了中国经济面临的价格压力问题。他指出，名义GDP的增速低于实际GDP增速，并且持续回落，这表明宏观供求关系正在发生深刻变化。从供给端紧平衡到供给过剩、需求不足，这种变化导致名义GDP的增长速度持续下滑。他进一步指出，对于微观主体而言，名义GDP的增长速度比实际GDP增速更为重要，因为它直接关联到货币标价下的经济活力。因此，止住名义GDP下降的幅度，稳定GDP平减指数，是当前宏观调控的关键所在。在谈到消费疲软的问题时，刘元春指出，尽管有“基数效应”的影响，但消费增长速度仍然呈现下降趋势，主要受到房地产问题和未来预期不确定性的制约。他强调，提振消费是当前经济政策调整的重要方向之一，政府已经开始全面推进与房地产相关联的消费政策调整，并加速推进相关措施的实施，然而由于多种因素的影响，消费信心的恢复仍然需要一定时间。此外，刘元春还分析了当前中国经济的去库存周期问题。他指出，与之前的库存周期相比，本轮去库存过程持续时间较长，且底部库存维持时间也较长。这反映出企业在市场信心不足的情况下，对库存投资持谨慎态度。他建议政策上需要引导和激励企业根据市场需求合理调整库存水平，同时深化对产能利用率的思考和讨论，以制定合理的产业政策。他强调，中国需要积极回应这些争论，并深入探讨如何处理好产能问题。既要避免“一刀切地”限制产能，也要根据实际情况引导产业升级和优化布局，实现可持续发展。

在房地产方面，刘元春通过各个城市3月份的房产价格变化，强调了中国房地产市场的调整与美国和日本的模式存在显著差异，主要源于中国房地产市场特有的“三高”开发模式。他进一步分析了中国房地产市场调整的特点和可能的路径，强调了对“三高”模式问题的精准把握以及保交楼和房地产开发企业“爆雷”问题的集中治理机制对稳定市场的重要性。他认为，通过稳定头部企业和一线城市的市场，可以更快地推动中国房地产市场的触底回升，并对高盛关于中国房地产市场将再跌三年的预测表示质疑。他强调需要准确理解中国房地产调整的本质，同时用流动性对冲房地产市场带来的问题，并加强长效机制的建设。

最后，刘元春总结了他的研究成果，并提出了七个需要关注和解决的问题。一是虽然微观体感与宏观数据有一定的偏离，但是各类指标都在支持中国解决复苏基础的进一步夯实；二是三大主体面临的深层次问题虽然没有得到根治，但是流动性和资产负债的改善说明未来复苏的力量正在强化；三是外部风险面临再次上扬的风险，但全球实体经济的改善以及中国竞争力的强化，中国外需可能比预期要好；四是房地产调整在持续深度调整中，对中国经济的拖累还会加大，但房地产政策的全面加码有望产生系统性的积极效应；五是中央财政政策力度开始加力，投资效应开始显现，但掣肘因素依然多；六是在大结构转换中，政策扭曲可能加大基础性风险，经济与社会、投资与消费、供给与需求的转型不匹配可能带来更深层次的问题；七是货币政策再定位、地方政府功能再定位、新发展格局内涵的丰富、新质生产力战略再升级是需要系统思考的对象，也是下一步关注的焦点。

编辑：如月

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